郑商所期权专项奖品种系列报道之一

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编者按

自2017年白糖期权作为国内首批获准上市的商品期权上市以来，截至目前，郑商所已经上市了白糖期权、棉花期权、PTA期权、甲醇期权、菜籽粕期权和动力煤期权6个期权，覆盖了农业、纺织、化工、油脂、能源等多个领域。目前，郑商所期权工具服务实体经济功能逐步显现。而这与郑商所等相关机构积极进行商品期权知识宣讲、典例案例分享与推广、在“全国期货（期权）实盘交易大赛”中持续设立郑商所期权专项奖以及商品期权市场交易规模扩大、投资者结构不断完善等密切相关。自今日起，本报选取部分郑商所期权品种进行系列报道，敬请关注。

近年来，全球大宗商品价格波幅增大，作为原油的下游产品，PTA价格波动也更为频繁，产业企业避险需求升温。据期货日报记者了解，随着产业企业对PTA期货工具运用的日益成熟，以及近年来郑商所对PTA期权市场的培育和推广，包括在期货日报主办的“全国期货（期权）实盘交易大赛”中持续设立郑商所期权专项奖等，让不少企业积极探索利用期权为生产经营“保驾护航”。

企业个性化避险需求增加

“随着相关产业企业参与期货市场的力度逐步加大，期货工具深刻影响PTA市场定价机制。”一德期货期权分析师周静怡表示，目前，在PTA产业中，企业已经探索出较为成熟的利用期货进行风险管理的模式，但单一的期货工具还不能完全满足企业的避险需求。

“以PTA产业企业为例，当前国内大部分的小型聚酯工厂资金周转压力大，抗风险能力较弱，在利用期货进行套期保值风险管理过程中，面临一定的资金压力及持仓风险。”周静怡表示，PTA场内期权的上市，可以令企业探索全新的风险管理模式，比如在资金压力较大时选择买入期权进行套保，同时结合以往的期货工具及自身的生产经营状况，制定更加精细化的风险管理方案。

“从传统期货套期保值与场内期权套期保值的比较来看，两者之间存在较大差异，主要体现在策略所需资金规模、策略面临的持仓风险以及最终套期保值效果三个方面。”周静怡表示，一是期货保证金是平值期权权利金的1—2倍，是虚值期权权利金的数倍，利用期权套保所需资金压力小于期货套保；二是策略面临的持仓风险可控，尤其是以买入期权进行套保时，持仓风险为有限的期权权利金亏损，不会面临追保等不可控的风险；三是传统期货套保由于期货的线性损益，既完全规避了风险，却也完全锁定了盈利，而期权非线性损益的特性，可以使企业既完全规避风险，同时可保留盈利进一步上升的空间。

业内人士告诉记者，PTA市场发展进入转型期，贸易的定价模式不断升级，市场需要更灵活的衍生品来进行相应的风险管理。比方说，在基差点价业务中，下游的心理价位是5600元/吨，比当下市场价低200元/吨。供货方则可与其约定，观察未来一个月后的PTA2209合约的期货收盘价：若低于5600元/吨，则以5500元/吨确认点价，若高于5600元/吨，该供货方向下游让利100元/吨。这样的模式对于下游来说，可在一定程度上优化其采购价格，但对于供货方来说，则需要采用“卖出虚值看跌期权”的方式来对冲风险。“与期货相比，期权以其灵活的特点，为企业实现了更多样化的风险管理需求，构建了更立体化的‘头寸池’，在面对市场风险时更具韧性。”

记者了解到，PTA期权上市近三年来，市场运行平稳有效，合约流动性稳步提升，产业企业参与度逐渐扩大。从PTA期权的成交情况来看，2020年PTA期权日均成交4.85万手，2021年日均成交12.56万手，2022年日均成交22.54万手。“PTA期权日均成交量呈现加速提升的状态，一方面反映出期权工具正逐步被产业企业及交易者所接受，另一方面，也说明在极端行情频发的这两年，期权工具正发挥着独有的风险管理功能。”周静怡表示。

产业企业借PTA期权稳健经营

“期权工具能够帮助实体产业实现风险的精细化管理。”周静怡说，企业可以结合自身生产经营现状，并结合自身现货流转情况，制定适当的期权策略，在采购环节或库存保值环节配合期货工具进行操作，从而精准实现套保目标，达到降本增效的目的。同时，期权工具的多样化仓位管理措施，也为企业进行风控提供了更多优化的空间，以实现多层次的立体风险管理体系。

周静怡给记者介绍了期权的两种应用场景，比如在库存风险管理方面，由于企业需要一定PTA库存现货以满足下游实体订单需求，但又担心未来库存贬值，同时不想放弃未来库存升值时可能带来的利润，此时企业可以选择期权这种非线性衍生品来进行更加精细化的库存管理。

在采购风险管理方面，很多企业长期使用基差点价的方式进行PTA现货采购，作为基差买方，点价前会面临期货价格上涨带来的成本增加风险，在PTA价格波动加剧的背景下，企业可以选择使用期权更好地进行点价前的成本管理。

据记者了解，自2006年PTA期货上市以来，浙江恒逸国际贸易有限公司（下称恒逸国贸）积极利用期货工具，摸索期现货结合操作方式，帮助企业最大程度降低价格波动风险。PTA期权上市后，又尝试将期权与期货、现货相结合，帮助企业降低风险，增加收益。

由于近年来PTA装置集中投产，产能增速超过下游聚酯投产速度，PTA市场呈现供应过剩的局面。2021年年初，PTA呈现高库存、低加工费的格局，生产企业大面积亏损，纷纷降低开工负荷，库存从3月开始逐渐降低。4月中旬，PTA加工费压缩至400元/吨以下，但可流通现货紧张。国际原油价格从3月高点71美元回调至60美元附近，由于供应恢复速度低于需求恢复，原油整体仍然是去库存格局。原料价格预期偏强，PTA自身估值偏低，驱动向上，在此背景下，恒逸国贸研究决定将部分保值的PTA期货空头用卖出PTA看涨期权进行替换。

4月中旬，恒逸国贸平仓PTA09空单1万手，平仓均价4450元/吨，同时卖出1万手执行价格为4550元/吨的虚值看涨期权，获得权利金66元/吨，期限1个月。在风险控制上，因为卖出期权在价格大幅下跌时无法完全弥补现货下跌的损失，恒逸国贸研究决定，如果期货价格跌破4300元/吨，就采取止损处理，平仓卖出的看涨期权，重新建立期货空头套保，或者买入执行价4300元/吨的看跌期权来和卖出的看涨期权组合成领口策略进行套保。

至5月中旬，PTA09合约价格从4450元/吨上涨至4900元/吨，现货价格从4320元/吨上涨至4740元/吨，其间现货增值420元/吨，卖出看涨期权亏损284元/吨，期权和现货合计盈利136元/吨，总计680万元。

“相比于期货套保，期权套保在判断准确的情况下，可获得超额收益。相应的，由于卖出期权无法完全覆盖价格下跌风险，需要在进行交易计划时制定合理的风控措施，严格执行，避免出现过大损失。”恒逸国贸相关负责人表示。

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